当大量地方项目深陷融资僵局之时,国家级的新“金主”们横空出世。专项基金、批发银行、外储曲线支援…………万亿金融债正试图以新思路解决老问题,让货币政策真正撬动实体经济。它将极大刺激投资,还是仅仅对经济起托底作用,尚在争议之中。


来源:南方周末

作者:祁月


原标题:砸万亿金融债新金主”打救地方投资



图为攀枝花市遂眉资高速公路施工现场。万亿金融专项债的推出,将刺激地方上马更多类似基建项目。(CFP/图)


地方项目盼来新“金主”初期规模1.2万亿元的专项建设基金,发行投资领域兼顾“稳增长”和“调结构”两大目标。


让许多地方发愁的项目资本金不足问题,迎来了新的国家级拯救方案。


2015年10月27日晚,上市公司卧龙电气(600580.SH)和万向钱潮(000559.SZ)同时发布公告称,获得国开发展基金有限公司(下称“国开发展基金”)注资旗下老工业区改造和精密机械制造项目。


加上9月底曾公布的兴蓉环境(000598.SZ)和金龙汽车(600686.SH)所获注资,至此已有四家上市公司获国开发展基金以专项债券资金所进行的“夹层投资”。


夹层投资是一种兼具债权投资和股权投资双重性质的投资方式,性质类似于可转债。上市公司公告显示,国开发展基金先以股权投资方式对项目公司进行资本金注资;项目建筑期间,公司以不超过1.2%的利率向国开发展基金支付投资收益;建筑结束后,公司再以自有资金分批回购国开发展基金所持股权。


作为项目投资方的国开发展基金成立于2015年8月25日,是国家开发银行旗下专门负责专项金融债投资的基金公司。公开资料显示,专项建设基金成立的目的是稳定经济增长,发行投资领域包括五大类和22个领域,兼顾基础设施建设型的“稳增长”和技术创新改造型的“调结构”两大目标。


注资资金则源自于国开行和农发行向中国邮政储蓄银行(下称邮储银行)发行的专项金融债,初期规模1.2万亿元,后期根据市场和政策需要可能继续增加。


在投资项目的选择上,采取地方发改委推荐、企业自行向国开行和农发行申报,再由相关银行自行选择投资项目——由于国开行此前多年在开发性金融模式下与地方政府有着大量合作与项目储备,因此对申报项目的审批流程极为顺畅。


据财新网报道,前两批申报总额度5000亿元已经发放完毕,10月中旬又追加了规模在2000亿-3000亿元的第三批申报,并视经济情况决定是否在11月份投放第四批。


由于上市公司多为各地龙头企业,投资项目也经常被纳入地方政府的重大工程项目预算,因此国开发展基金对相关项目的注资,也会体现在上市公司公告之中。


上市公司则在相关项目投资中充当担保方角色:四家上市公司公告中均提到,若被投资的子公司因经营困难等原因无力全额或部分支付分红款,则由上市公司母公司负责向国开发展基金支付不足部分。


尽管市场各方对于专项基金“补充项目资本金”以启动大量建设投资链条的功能已有共识,但是对于专项基金的“拉动效应”则颇有分歧:


招商证券的研究认为,按专项基金占投资项目股权30%比例计算,1万亿专项建设基金启动的项目资本金就达3万亿元以上,撬动的项目投资总规模则将达10万亿-15万亿元。研究报告中因此指出“专项建设基金可能是未来几年投资需求扩张的重要途径”。


中金公司的研究报告则认为,尽管专项基金作为资本金可撬动1-3倍的总投资,但由于专项建设债所对接的项目“普遍小而散”,加上地方企业和融资平台杠杆率较高,商业性银行和金融机构参与这些项目“会相对谨慎”,专项债的发行量也会考虑经济形式,“主要是托底作用”,因此认为专项基金的拉动效应会“比2009年的刺激政策温和很多”。


项目资本金与“金融堰塞湖”地方财政吃紧、“影子银行”又被治理,导致地方拿不出足够多的项目资本金。建设项目无法启动,银行里的钱就难放出去,货币政策与实体经济之间出现“金融堰塞湖”,经济增长速度也因此放缓。


要估算专项基金对宏观经济和投资的“拉动效应”,首先必须理解大量地方投资项目为何必须由国开行这样的政策性金融机构来“补充项目资本金”。


早在2015年6月期间,兴业银行首席经济学家鲁政委及其研究团队便提出:在2014年10月国务院下发43号文,要求剥离地方融资平台的政府融资功能后,大量地方经营性基础设施建设项目正面临着“缺少项目资本金”的共同困境。


由于经营性项目按照政策规定,必须先到位20%-30%的项目资本金才能上马开工、申请贷款和使用其他债务融资。地方财政“捉襟见肘”的各地政府,在此前多年主要通过信托融资和委托贷款等“影子银行”模式腾挪各类资金投入项目资本金。


然而随着2014年“影子银行”的治理和财政资金监管的加强,以及房地产市场下滑带来的“土地财政”模式难以为继,大量规划建设项目的资本金不足也成了各地方政府的“难言之痛”。


地方建设项目无法启动,囤积在银行体系内的大量资金也就难放出去,从而加剧了从宏观货币政策到实体经济投资之间的“金融堰塞湖”现象,更不用说难以拉动经济快速增长。


鲁政委因此建议,在中央以43号文堵住地方政府“非市场化融资”后门的同时,要“开好43号文后的正门”,对经营性建设项目考虑“适当下调甚至取消”项目资本金比例要求,以帮助重启地方建设投资——9月1日国务院下调部分基础设施投资项目的资本金比例要求,可以视作对这一呼吁的政策回应。


从某种意义而言,国开行等政策性银行以专项基金形式为地方投资项目“补充项目资本金”,也可以看作为缓解地方建设项目“资本金之困”的政策措施之一。


这一政策的源头可追溯到3月23日发改委和国开行联合印发的《关于推进开发性金融支持政府和社会资本合作有关工作的通知》,其中提出开发银行要充分发挥中长期融资优势,积极提供融资顾问及“投资、贷款、债券、租赁、证券”等综合金融服务。


此后财政部于4月7日发文,明确了地方政府专项债以单项政府性基金或专项收入来源“自发自还”的原则及相关实施细节,由此形成了地方建设项目中以“地方专项债”为主要资本金补充来源的政策融资模式。


而对于在建项目的后续融资,则以国务院办公厅5月转发《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题的意见》为标志,国务院和各部委连续出台的文件力推PPP模式。


然而对于面临“土地财政”和“影子银行”融资规模双重收缩的地方政府而言,由于无法再像过去一样为地方专项债提供“政府信用担保”,使得商业银行等市场化金融机构对于地方专项债更加谨慎——一个例证是,8月10日辽宁省地方专项债发行出现首次部分流标。


在这一背景下,“专项建设基金”成为了政策当局希望撬动庞大地方基建项目和推动战略新兴产业布局的“政策推手”。


对于国开行等政策性银行而言,专项基金突破了此前政策性金融债的债权投资模式,是其迈出“综合金融服务”的重要一步;对于地方基建项目而言,专项基金注资除了补充项目资本金外,更重要的意义在于,为失去“地方政府信用”担保的投资项目,引入了“政策性金融机构信用”这一重要的信用担保,对于未来的市场化贷款和债券融资提供了关键的“增信机制”。


而上市公司担保的引入,则使相关投资项目形成了某种“政府、政策性金融和社会资本”共同参与融资的新型PPP模式——这也正是此前各部委力推而屡屡遇阻的PPP融资模式的新转机。



(李伯根/图)


万亿金融债背后的新思路不仅“批发银行”将加速撬动项目投资,中国巨额的外汇储备也正在曲线支援国内建设。


专项基金注资模式获得了各地政府和市场的极大欢迎,短短两个多月时间内初期1.2万亿元基金规模已投放近8000亿元。作为专项基金的“金主”——政策性银行定向发行专项金融债的邮储银行,也因此成为令市场瞩目的“货币资金池”。


公开资料显示,邮储银行前身是2007年从邮政系统分离出来的中国邮政储蓄责任有限公司,并于2012年完成股份制改造,成为目前唯一一家未上市的国有商业银行。


据2013年年报显示,邮储银行存款余额超过5.2万亿元,位居全国银行业第五。同时在中国政府债券及银行间市场有着大规模投资,被业内视为一家“纯粹的储蓄银行”。


这家定位独特的银行在2015年8月荣获中国金融创新大奖,获奖简介中称其“积极创新PPP、产业投资基金、并购基金、政府债务重组等融资方式”,并参与了全国首个地方高铁PPP项目以及投资规模上千亿的产业基金。并称其未来将加大城市轨道建设、地下综合管廊及充电站(桩)和现代物流建设等专项投资基金的投资,力争三年内总投资达3000亿元。


2015年初有媒体报道邮储银行最快将于2016年初IPO,并引来了包括新加坡淡马锡和黑石等主权财富基金和国内外投资机构的高度关注,预期最大融资规模可能高达250亿美元。


此后邮储银行于9月底传出出售65亿美元约15%股份的消息,显示出其引入上市前(Pre-IPO)投资者的步伐正在加快。


从邮储银行公布的未来业务布局,以及大手笔吃下万亿专项金融债的投资规模来看,它很可能成为新型金融管理体系下第一家“批发银行”。


所谓“批发银行”,是指主要客户为大型企业或机构,并提供规模化金融服务的大型商业银行,如美国的信孚银行、欧洲的德意志银行以及英国所称的“商人银行”。


值得注意的另外一个新思路是,中国巨额的外汇储备正在曲线支援国内建设。


随着专项建设基金规模的不断扩大,发挥着关键“桥梁”功能的政策性金融机构们,自身也面临着补充资本金的需要:就在今年7月,国家外汇储备通过其投资平台公司梧桐树投资平台有限责任公司分别向国开行注资480亿美元、向中国进出口银行注资450亿美元。


这使得国开行资本充足率大幅提升,足以支撑其资产规模扩张到3万亿元左右,为其专项基金规模和政策性贷款规模扩张奠定坚实的基础。


市场化智库安邦咨询提供的数据显示,在2015年上半年,国开行新增本外币贷款超过1.3万亿元,占同期新增本外币贷款7.64万亿元的1/6强。


据安邦咨询分析,随着政策性银行市场引导功能的增强,高达3.65万亿美元的外汇储备很可能成为它们的一个“长期且稳定的资本补充渠道”。


这些金融新思路将如何撬动国内投资,仍然有待观察。




债市观察(bondreview)

债券市场最具影响力媒体平台

投稿邮箱:zhaishiguancha@sina.com

商务合作:添加微信zhanglei9422


QQ群:389709524.net redis android hubble